天網（網路版）: 人民幣匯率持續下跌難以避免

2015年10月12日星期一

人民幣匯率持續下跌難以避免

八月十一日，中國央行推出完善人民幣匯率中間價形成方式，當天人民幣中間價大幅下調逾千點，創歷史最大降幅，離岸人民幣大跌。之後，人民幣匯率走勢看跌，終於在八月二十四日全球股市受人民幣匯率影響而大跌。之後，中國「九‧三」小長假之前，在岸人民幣匯率連漲六天，但小長假之後，國內匯市開盤人民幣兌美元下挫近百餘點。聯繫到中國外匯局公佈的中國外匯儲備數據為三點五六萬億美元，比上月三點六五萬億美元減少九百億美元。全球股市雖隨後慢慢平穩，可人民幣匯率預期判斷還是眾說紛紜，全球市場也為之憂心忡忡。
中國現在是全球第二大經濟體，人民幣匯率的暴跌當然會對全球股市及全球經濟發生重大影響。而各方對人民幣匯率走向的判斷尤其是中國政府對人民幣匯率的判斷以及引導，將直接影響人民幣匯率的走向，從而影響全球股市和全球經濟。
市場化改革引起暴跌
任何貨幣都有被政府管理的含義在內，貨幣本來就是政府信用的一種表現。問題是這種管理方式是否按照客觀市場供求關係來調控，還是按照管理者的主觀意志硬性操控。不管國際金融界對人民幣匯率調控如何表態，事實上誰都知道中國政府對人民幣匯率操控的主觀意願是很強的。
中國央行八月十一日推出的人民幣匯率中間價報價機制是，市場在每日銀行間外匯市場開盤前，參考上日銀行間外匯市場收盤匯率，綜合考慮外匯供求情況以及國際主要貨幣匯率變化向中國外匯交易中心提供中間價報價。這比之前的人民幣匯率形成機制的基準化和市場性程度更高。
此時此刻，人民幣內外都存在相當大的貶值壓力。從資本項來看，美元加息周期下，中美利差收窄，資本外流衝擊人民幣匯率。此外，在「一帶一路」資本輸出戰略的推動下，企業走出去也會擴大資本和金融賬戶的逆差。從貿易項來看，貿易再平衡壓抑商品出口，服務貿易逆差擴大，經常賬戶順差趨於收窄，出口連續下降，四季度出口仍面臨著較大的壓力。
過去一年人民幣實際有效匯率跟隨美元連連攀升，美元的走強有自身經濟復蘇、貨幣政策收緊預期等的支撐；反觀人民幣，中國經濟下行風險持續加大，貨幣政策持續放鬆，資產價格壓力較大，人民幣自身勢必存在貶值的要求。
在此市場狀態下，一旦人民幣匯率中間價報價機制更加貼近市場，市場原有被抑制的力量自然會一下子釋放出來，造成當天匯率暴跌千點。可能也正是這個原因，中國政府有意在此時此刻推出完善人民幣匯率中間價報價機制，以達到引導人民幣匯率適應中國當前應對經濟下行壓力的積極財政政策和寬鬆的貨幣政策的目的。
政府干預恐難制止續跌
但這應該不是中國政府全部的意思。
在更加貼近市場的離岸人民幣市場比國內更加看跌人民幣匯率，離岸市場的人民幣目前較在岸市場差價一度擴大至百分之二，這就對人民幣國際化很不利。不利於人民幣加入IMF的特別提款權SDR，因為擁有兩種匯率水平的貨幣是不符合IMF對於貨幣「可自由使用」的要求的。
問題還不僅如此，中共總理李克強、央行行長周小川等所謂學院派、改革派高官，之所以在過去一年引導人民幣匯率堅挺，是有著深遠目的的。長期以來人民幣貶值實際上是在繼續將財富從消費者轉移到出口商手中，因為政府長期干預壓低人民幣匯率推高了進口消費品的成本，而同時使得中國出口商品更加便宜。為了讓新興產業盡快代替傳統產業，為了擴大國內消費，中國經濟必須讓這種由消費者來補貼企業的模式發生逆轉，維持人民幣穩定甚至小幅升值是有利於中國經濟結構調整和經濟轉型。
中國政府在調控人民幣匯率時，動用了中國的外匯儲備。根據中國外匯管理局公佈的中國外匯儲備額降低近千億美元中，除了中國在外投資消費及套利資金流出之外，當有相當部分為平衡、調控人民幣匯率付出的代價，是在補償推出人民幣匯率中間報價機制之前就應該付出的代價。中國出口前一階段滑坡已經明顯，中國經濟下行也有一段時期了，可是人民幣匯率卻沒有及時下跌。
如今中國外匯儲備大幅度下跌，一定程度上可以說之前的人民幣匯率形成機制還是脫離市場的。該貶值的時候沒有及時貶值，而該升值的時候沒有升值。匯率調控總是慢了半拍。
如果僅僅調控慢了半拍，那麼最多也就是中國外匯儲備受到點損失。問題是人民幣匯率恐怕難以如李克強、周小川等人希望通過市場手段來維持穩定，很可能通過政府行政手段都很難制止人民幣匯率的持續下跌。
經濟模式難改匯率難穩
理論上來說，中國外貿仍然是順差，中國經濟仍然在增長，雖然增幅越來越小。這也可以算是李克強所說「不存在持續貶值的基礎」的根據。可是中國經濟至今結構調整甚慢，含有海量落後過剩產能的國企非但無法順利淘汰，而且在習近平深化改革中還要得到加強。中國經濟依靠投資拉動的模式沒法改變，去年以來，一再出台的經濟刺激措施和一再寬鬆的貨幣政策，便證明了這一點。
加強投資這條路，今天已經很難走通了。一方面，中國現在投資基數已經很大，要保持過去那樣的增長百分比是無法辦到的；另一方面，隨著中國低端製造業逐漸失去國際競爭力，而經濟遲遲不能轉型，再加上國際環境的變化，外資不斷撤資外流，中資也不願投資國內轉而海外投資，持續造成人民幣匯率走低。而資金加速外流，進一步加劇中國經濟下行，形成惡性循環。
中國政府無論在政治上或者經濟上都不願看到人民幣匯率持續走低，這不僅影響中共和習近平的政治威望，而且人民幣不能成為國際貨幣對於中國經濟來說也是一個巨大打擊。面對眼前大量資金外流，中國外匯局近日開始加強購付匯業務監管，「約談」大企業，以行政手段加強監管來防範跨境資本流動的風險。同時中國政府還會繼續依靠民脂民膏──龐大的國家外匯儲備去救市。然而這樣何時是個頭？
況且，如此明顯的行政手段去干預匯率市場，只會使人民幣的市場信譽度更低。只要中國經濟無法走出困境，只要中國政府繼續堅持做大做強國有企業，以此為依託的人民幣匯率只能持續走低。
來源轉自：

【2015年10月號爭鳴總456期（大陸）于怡郊】
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